【世說權證】淺談香港認股證發行規則

香港的衍生權證市場已發展得相當成熟，目前市場上有超過6,800隻認股證，涵蓋相關資產接近390隻。為了確保涉及的相關資產有足夠交易量讓發行人進行對沖，從而為旗下的衍生產品提供流通量，港交所對衍生產品的發行有嚴格規定。

根據《上市規則》第15A章訂明，股票須符合市值、流通量和上市日期等條件，才可發行相關的認股證，條件包括公司必須上市最少3個月、市值不低於100億港元，以及有關的公眾持股市值不少於40 億港元等。港交所每季都會更新符合發行認股證的股份名單，讓投資者參考。

在個別情況下，港交所會「開綠燈」容許股份和相關認股證同日開始交易，即所謂「股輪同步」，以滿足投資者的需要。創先河的是2006年申請上市的工商銀行（1398），近期要數首隻以「同股不同權」方式上市的科技股小米（1810）。但要留意，如果發行人所屬的投資銀行同是招股公司的承銷商，港交所會要求這些發行人在穩定價格程序完成後才可發行認股證。

另一方面，發行人亦須按《上市規則》第15A章列出的條款要求來發行認股證，例如認股證的年期必須不少於6個月、最低發行價不得少於每份0.25港元，以及按照兌換比率1、10或100兌1等倍數來發行等。

當然，發行人也會考慮實際營運因素去決定是否發行認股證，例如相關資產的日內成交金額和流通量，這直接影響發行人對沖的成本和效率。此外，股價走勢亦影響散戶對其衍生產品的需求，走勢持續向好的股份普遍受市場追捧，相關認股證的需求會較大。

複製認股證 增發行效率

雖然發行認股證的限制不少，但我們不難發現一些熱門股份的認股證供應源源不絕，部分認股證的條款十分相似。原來為了提高發行認股證的效率，港交所容許發行人「複製」認股證。如果發行人認為市場上有已上市的認股證條款適合發行，可考慮透過「仿效發行」機制複製產品，只要在條款上稍作調整便可。條件是兩隻產品的到期日必須相差5個交易日或以內，而兩者的行使價相差也不可多於相關資產的1個買賣價位，同時年期不可少於3個月。這樣，市場上便會出現不少條款非常相似的產品，街貸亦因而分散，避免因街貨集中而影響價格。

高街貨證易受市場情緒左右

街貨比率是市場持有某衍生產品的數量除以總發行量的比率。發行人推出一隻認股證或牛熊證時，會預先制訂發行量，產品上市後，當投資者買入並持有，街貨量便會增加。例如發行商申請發行一隻匯豐認購證，發行數量是1億份，過了一段時間後，市場累積買入並持有了5,000萬份，該證的街貨比率便是50%。

一般而言，街貨量的高與低對於窩輪及牛熊證價格之影響不大，不過，倘若衍生工具的街貨比率越來越高，意味著發行人的持貨越趨減少，甚或少於市場，屆時，該認股證或牛熊證的價格走勢將會變為成由市場導向。

最極端的情況是，當市場全數買入一隻輪證的發行量，發行人手頭上再沒有任何數量可以沽出，屆時發行人便難以維持產品的流通量、價格以及引伸波幅，輪證的表現將會較易受市場情緒影響。換言之，輪證的街貨比率高，發行人就較難以維持買賣秩序。

對於已經買入股證的投資者來說，高街貨量配合高漲的市場情緒，可能是件好事，假設某隻正股正受市場熱捧，其相關認購證或牛證亦可能出現求過於供的情況，此時，輪證的實際價格升幅有機會大於理論。不過，相反當市場氣氛回落或出現求過於供的情況，假設相關資產價格不變，股證價格亦有可能回落，在後段才追入的投資者便可能會因此蒙受損失。

那麼，街貨比率要升至哪個水平才算高？現時，當街貨比率超過50%，發行人便可以申請增加發行量，而增發的份數要於3個交易日後才上市。另外，早於2012年港交所引入衍生產品主動報價為業界常規時，也豁免了街貨比率達50%的產品以主動報價準則開價，港交所認為，衍生產品街貨比率高於50%，反映公眾持貨量足以促進市場供求，投資者可以此水平作為參考。

故此，投資者除了比較股證的條款，亦宜同時考慮街貨比率，逾50%街貨比率的證，表現將較受市場情緒影響。

重要風險通知

本結構性產品並無抵押品。

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