【世說權證】認股證價格之組成

投資者對認股證情有獨鍾，皆因這衍生工具不單有以小控大的特性，而且不論相關資產價格升跌，均有方法獲利，看升買認購證，看跌買認沽證。這比起買入股份只有在股價上升時才有機會賺錢，認股證的投資策略更靈活可取，投資者運用得宜，還能為投資組合作對沖部署，管理投資風險。

內在值 + 時間值 = 認股證價格 

那麼，認股證的價格是怎樣構成呢？理論上，認股證價格是由內在值和時間值兩部分組成。以認購證為例，倘相關資產價格高於認購證行使價，把資產價格減去認購證行使價之差就是內在值，我們稱認購證處於「價內」。（註：香港的衍生認股證市場以現金結算，行使後的利潤將存入投資者戶口，並不涉及股份交收）。

相反，如果認購證行使價高於相關資產價格，認購證就處於「價外」，沒有任何內在值；又如果認購證行使價等於相關資產價格，即「等價」，同樣是沒有內在值的。至於認沽證，原理與認購證剛好相反，只有行使價高於相關資產價格的「價內」證才擁有內在值。

時間值非呈線性消耗

然而，現實中認股證價格通常都高於內在值，多出來的部分便是時間值。我們知道，香港的認股證以歐式為主，到期時才決定是否行使。假設其他因素不變，認股證離到期日愈遠，價格便愈高，其中一個解釋是，可以預期相關資產價格有較大機會出現波動，令認購證變成「價內」，產生內在值；反之，離到期日愈近，認購證價值便愈低，因為變「價內」的機會小了。 

按上述邏輯，隨著認股證趨向到期，時間值便會隨之流失，到期時便會歸零。值得留意的是，時間值並非呈線性下跌，愈接近到期日，認股證的時間值下跌速度將愈快；長年期認股證的時間值損耗速度則會較慢。

認股證平與貴　還看引伸波幅

認股證價格主要由內在值和時間值組成。認股證是否值錢，主要看該證能否成為價內證，擁有內在值。那麼，什麼因素會促使一隻認股證有較大機會於到期前成為價內？

時間是其中一個重要因素。此外，相關資產的波幅也很重要。簡單而言，相關資產價格愈波動，認股證變成價內的機會便愈高，反之亦然。然而，波幅分為兩種：歷史波幅與引伸波幅。顧名思義，前者是統計相關資產在過去時段內股價的變化幅度，而後者則是市場對相關資產波幅的預期。如果市場預期相關資產未來的價格會轉趨波動，認股證變為價內的機會增加，引伸波幅就會隨之上升；相反，如果市場預期相關資產的走勢趨於平淡，波幅收窄，認股證由價外變價內的機會就會減少，引伸波幅亦會下降。

發行人利用場外期權對沖 

為何市場會預期相關資產的價格波幅將出現變化？其中一個參考因素就是歷史波幅。如果發現相關資產的價格活躍起來，我們會傾向相信價格波動會持續，從而帶動認股證引伸波幅上升。一些公司層面的消息例如收購合併計劃、新投資項目、業務轉變等，又或者整體大市氣氛改變，都會影響市場對資產價格的預期。

另一個參考因素是場外期權。在發行認股證後，發行人通常以場外期權進行對沖，管理營運風險。所以，場外期權引伸波幅水平可以理解為發行人的營運成本，如果場外期權的引伸波幅出現變化，發行人亦會調整旗下認股證的引伸波幅。場外期權的價格亦會受供求影響，引伸波幅會隨市場對個別股份的走勢看法而有所上落。

留意引伸波幅穩定性 

引伸波幅常被視為衡量認股證便宜與否的指標，普遍做法是在相似條款（例如相近行使價和年期）的認股證之中，挑選引伸波幅較低的認股證。市場上各主要發行人網站都有認股證比較工具，方便大家進行篩選，大家可瀏覽vontobelwarrants.com。然而，單以橫向比較引伸波幅並不全面，引伸波幅的穩定性同樣重要，試想倘投資者於較高引伸波幅水平買入認股證，及後波幅水平急跌，對投資者會是極之不利。因此，發行人管理引伸波幅的作風便很重要。 

最後，雖然引伸波幅是投資認股證的其中一個考慮因素，但相關資產的價格趨勢才是影響認股證價格的最重要因素，投資者切忌本末倒置，只追求低引伸波幅的認股證。

瑞通上市產品銷售主管翁世權

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