專欄

發行人和投資者並非對賭

發行人是權證的零售商,要不停計算買入正股/期權/期指的數量去對沖風險,投資者賺取利潤的方法並不相同,不存在你贏我輸的局面!

【世說權證】發行人和投資者並非對賭

每當提到權證發行人和投資者的關係,大家可能都誤會了兩者是在「對賭」,發行人和投資者只有一方賺錢,另一方就會輸錢,有如賭場中的莊家和賭客一樣。其實,權證市場並非一個零和遊戲,也可出現發行人和投資者雙贏或雙輸的局面,因為發行人和投資者賺取利潤的方法並不相同。

在權證市場裡,投資者主要是靠預測後市方向,預期正股股價上升便買入認購證,預期正股股價下跌便買入認沽證,藉此賺取權證價格的升幅。至於發行人賺取利潤的方法,主要是管理風險頭寸,其中一種方法,是透過在場外期權市場以較低波幅點買入期權,並於權證市場以稍高的價格沽出權證,從而賺取引伸波幅之間的差價。另一個常用方法,是運用引伸波幅等數據估算股價升跌的機率,並於適當時候透過買賣正股對沖股價升跌的風險。

發行人是權證的零售商

更貼切的形容是,發行人是權證的零售商,從場外期權(批發)市場買入,在權證(零售)市場以高於成本價的價錢出售。因此,發行人要面對的是波幅風險,關鍵在於能否準確估計引伸波幅水平,發行人可以參考歷史波幅(過去數據),又或利用複雜的算式去預測波幅的變化。舉個例,如果場外期權引伸波幅處於30%(成本價),發行人將引伸波幅定於32%出售權證,再以30%引伸波幅於場外權期市場買入期權進行對沖,冀賺取2個波幅點的利潤。最後,如果引伸波幅的成本價高於32%,發行人便會錄得虧損。當然,發行人還要考慮市場銷售策略,倘若把引伸波幅訂得太高,權證價格太高,便會失去吸引力,影響銷情。總括而言,發行人面對的最大風險,在於市場突然發生遠超預算的升跌。

反觀,投資者要面對的是方向性的風險,即看錯市要承受的損失。由於發行人和投資者所面對的風險並不相同,兩者也未必有直接關係,所以發行人和投資者之間並非在對賭,不存在你贏我輸的局面,甚至可以達至雙贏!

發行人與投資者可雙贏

所謂雙贏,即是投資者對相關資產的後市走勢作出準確預測,例如預期價升而買了認購證,估計價跌而買了認沽證,賺到權證價錢的升幅。同時,發行人也管理好引伸波幅,做到低買高賣引伸波幅水平。事實上,同一發行人就一隻正股,會發行不同行使價和到期日的認購證或認沽證,發行人為此要不停計算買入正股/期權的數量去對沖風險,這個過程叫動態對沖,過程涉及成本管理和對預測波幅的眼光,只要正股波幅沒有超出預期,發行人便可獲利。

至於牛熊證,發行人沽出牛熊證時,理論上也要買入同等份數的正股/期權/期指來對沖。若投資者看中方向,發行人的對沖盤理應也看中方向,發行人可從對沖盤所賺的利潤回轉給投資者,不會因此出現虧損的。

不過,若市況急劇波動,甚或出現裂口升跌,牛熊證在很短時間跌破收回價甚至行使價,投資者持有的牛熊證被強制收回,有機會損失全部本金,但不會「輸凸」,亦即不需要像期貨那樣補繳保證金,造成額外虧損。然而,於牛熊證被收回後,發行人理論上不需要再為相關牛熊證作對沖,故要沽出手上的持股或期指,若因市況跳空波動而未能及時拆倉,便要承受損失,發行人要冒的風險比投資者還要大。

 

 

重要風險通知

本結構性產品並無抵押品。

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